我国证券市场投资者的认知偏差分析
一、证券市场上的认知偏差投资者作为证券市场的行为主体，其最主要的特征就是依据市场信息做出投资决策。从投资者接受各方面的信息到最终做出投资决策，要经历一个复杂的处理过程。研究表明，投资者的行为表现并非完全理性，在判断与决策时，不可能对所有方案进行全面、系统的评估，往往会受到认知过程、情绪过程、意志过程等心理因素的影响，以至陷入认知陷阱导致金融市场中较为普遍的行为偏差。
行为金融学认为在从个体投资者感知信息→处理信息→产生决策→实施行为的整个主体客体认知链条中，认知偏差居于中心地位。同时，个体投资者之间的心理偏差并不具有相互独立性，个体投资者之间会基于心理传染或羊群行为而导致投资者群体出现集体性认知偏差，进而导致集体投资者群体预期出现系统性偏差以致集体无意识行为。[1]从国内外目前的研究成果看，投资者投资决策中的认知偏差主要可以分为两大类，即因“启发式决定过程”而产生的认知偏差和因采用“心理框架”所引起的认知偏差。
1.“启发式决定过程”引起的认知偏差
因“启发式决定过程”而产生的认知偏差是指决策者在复杂、不确定的信息环境下进行决策时所采用的规律。[2]决策加工并不是严格合理地对所有的有关信息进行收集并且客观地评估，人们喜欢在决策过程中走捷径。当人们可供决策的时间有限时，就很可能很现实的采用这种决策过程。启发式的决策过程可能产生较失败的决定结果。典型的由启发导致的认知偏差包括：代表性因素、过度自信、锚定、赌徒谬误以及可用性偏差等。[3]
2.“心理框架”所引起的认知偏差
因采用“心理框架”所引起的认知偏差，“前景理论”(Kahneman和Tversky，1979)提供了一个框架用来描述人们在风险和不确定因素下决策进程，而且比许多经济模型中包含的“目标期望效用理论”更为丰富。[4]它描述了可能影响个体决策过程的数个精神状态。其主要认知偏差包括：损失厌恶、后悔厌恶和心理账户。[5]
2002年诺贝尔经济学奖得主卡尼曼(Kahnenman)和另一位经济学家特沃斯金(Tversky)指出，人们在获利和遭受损失时的风险态度并不一致(见图1)。当投资者处于盈利状态时，投资者是风险规避者；而当投资者处于亏损状态时，投资者则成为风险偏好者。投资者价值评估函数在损失部分的曲线比在获利部分的曲线更为陡峭，即投资者由于亏损导致的痛苦程度大于相同数量的盈利所带来的快乐程度，因此投资者对损失较为敏感；随着收益(或损失)的增加，其满足(或痛苦)程度的增长速度将减缓，因此投资者损失厌恶的心理更为突出。因此，投资者在投资决策中往往存在着较强的售盈持亏的行为取向，即对亏损股票存在较强的.惜售心理，担心后悔而不愿意实现损失；在赢利面前趋向回避风险，愿意较早卖出股票以锁定利润。
图1 投资者价值评估函数
二、我国证券市场投资者认知偏差状况
在成熟的证券市场上，占主导地位的应该是机构投资者。而我国证券市场发展至今只有10余年的时间，与西方发达国家股票市场相比，不仅市场制度建设方面不够完善，证券市场上中小投资者比例过大，投资者结构不合理，并且作为市场参与主体的投资者在投资理念、投资知识和技能方面也不够成熟，典型地存在“投资者认知偏差”问题，从而引起投资者的行为偏差，如损失厌恶、风险偏好、过度自信等。[6][7][8]
1.我国证券市场投资者的构成
研究表明，我国证券市场的投资者分布呈现以下特点：以个人投资者为主；投资者年龄偏小，新股民占有相当比重；投资者以工薪阶层为主。
据调查，在我国证券市场中，个人投资者约占75%，真正意义上的机构投资者仅占25%。而在个人投资者中，中小型投资者又占大多数。散户(资金实力在10万元以下的投资者)、中户(资金实力在10万元到50万元之间的投资者)和大户(资金实力在50万元以上的投资者)的人数比例大致为：60%，35%、5%。从交易量来看，个人投资者的交易量也明显大于机构投资者的交易量。而在其他主要国家发达股票市场上，机构投资者持股比例都高于个人投资者所持比例。我国股票市场呈现出机构投资者数量明显偏少，以个人投资者交易为主的特点。